La nuova era della manipolazione delle Borse (parte 3/4)

La star dell’High Frequency Trading: Getco

Uno dei principali operatori nell’high-frequency trading è anche uno dei meno noti. Getco (23) LLC, una società privata con meno di 250 dipendenti, che rappresenta il 10-20% del volume di scambi giornaliero negli Stati Uniti. Dalla sua costituzione (una decina d’anni fa), la società è diventata uno dei cinque principali trader misurati in volume di stock negoziati elettronicamente in Borsa, probabilmente il principale market maker nella Borsa statunitense.  Per l’analisi dei volumi di scambio, Getco basa tutto il suo successo sullo sviluppo e la proprietà di algoritmi estremamente complessi e sofisticati. A differenza delle tradizionali aziende di trading di Wall Street, la caratteristica di Getco è la flessibilità, ossia detenzione in portafoglio di pochi titoli, per un periodo non superiore alla giornata, basso leverage (debito), nell’unico intento di velocizzare un’esigenza improvvisa di trading in entrata o in uscita dai mercati.
Per fare un esempio pratico, a fronte di azioni Microsoft (24) negoziate in un range tra 24,09 dollari/azione e 24,12 dollari/azione, i trader di Getco potrebbero aver “catturato” un ordine di vendita per non meno di 24,10 dollari/azione. Getco porrà, quindi, ordini di acquisto di azioni Microsoft a 24,10 dollari/azione, ricercando ordini di vendita a prezzi superiori, e guadagnando differenziali decimali (tipo 0,01-0,02 dollari/azione). Raccogliendo grosse quantità di azioni Microsoft a 24,10, Getco continuerà su transazioni, in spazi di tempo millimesimali, fino ad un limite di mercato a 24,10 guadagnando migliaia di dollari solo su una operazione svolta nello spazio di qualche minuto.
Nel suo ruolo di market maker, in termini di disponibilità di liquidità elettronica, Getco opera in tre Borse telematiche, CHI-X (25) , BATS ed ELX.La sua attività beneficia della consulenza di importanti figure nel panorama finanziario mondiale, quali Arthur Levitt (ex Presidente della SEC statunitense), Richard Lindsey e la società General Atlantic. In generale, per tutelare i propri interessi, Getco mantiene relazioni costanti con la SEC e con le altre Autorità di controllo in modo da poter influenzare, quando necessario, le decisioni di regolamentazione in materia di scambi.

Il mercato delle infrastrutture per l’High-Frequency Trading

La velocità rappresenta oggi uno tra i principali fattori di “vantaggio competitivo” nell’ambiente del trading elettronico. L’adozione di nuovi sistemi applicativi di trading, in cui algoritmi programmati da computer reagiscono automaticamente alle fluttuazioni del mercato, rende la “bassa latenza” un aspetto strategico. Un ritardo nella rete di anche solo un millisecondo può influenzare in modo significativo i margini d’azione degli istituti finanziari che stanno operando e, di conseguenza, anche il profitto ottenuto.La latenza di rete e la prossimità alle infrastrutture di trading costituiscono la base su cui poggiano attività strategiche come la gestione degli ordini, l’elaborazione di transazioni e la gestione delle liquidità. Quanto maggiormente si è vicini ai centri in cui si svolgono le attività di trading, tanto più è possibile aumentare il proprio vantaggio competitivo.Nell’attuale ambiente di mercato finanziario borsistico mondiale, la tecnologia di scambio elettronico ad alta velocità consente agli operatori di piazzare ed eseguire migliaia di ordini relativi a più società (definite in “simboli”) in meno di un secondo. Per fare un esempio, il 29 maggio scorso il simbolo JPM (corrispondente a JP Morgan) fu scambiato da solo 203 volte in una frazione di 500 millisecondi (ossia 0,5 secondi). In questa frazione di secondo, il prezzo di JP Morgan cambiò 48 volte sul NASDAQ.
Questo spiega perché London Stock Exchange (LSE, la Borsa di Londra) ha annunciato il 15 settembre scorso l’acquisizione per 30 milioni di dollari di Millennium IT, società di servizi tecnologici basata in Sri Lanka. La tecnologia di Millennium consentirà al gruppo LSE (di cui fa parte anche Borsa Italiana (26) ) di poter usufruire di sistemi a “latenza ridotta” (che consentiranno l’aumento della capacità del sistema di assorbire da 20mila ad un milione di ordini di scambio al secondo (27) ) con una riduzione di costi operativi stimata in almeno 10 milioni di sterline all’anno a partire dal 2011-2012.
Nella fornitura di soluzioni per sistemi di trading finanziario, il 12 giugno scorso, Colt, operatore leader in Europa per le telecomunicazioni aziendali (28) , e KVH Co. Ltd., con sede a Minato-ku, Tokyo (29) , hanno annunciato un accordo di partnership per supportare le applicazioni di trading elettronico nel settore finanziario globale. È questa una partnership di grande rilievo nel comparto dell’high-frequency trading. KVH e Colt sono già leader nei rispettivi mercati di proximity hosting e nella connettività ad elevatissime performance.
La partnership intende aumentare la qualità dei servizi di gestione in hosting dei server della clientela in un ambiente co-localizzato, ossia situato in prossimità dei mercati finanziari presso cui operano (c.d. proximity hosting), consentendo così la massima velocità di trasmissione possibile. Soluzioni di proximity hosting consentono, infatti, una drastica diminuzione dei livelli di latenza che rende sempre più elevate le prestazioni della rete. Le soluzioni Colt e KVH di proximity hosting intendono offrire la presenza fisica in prossimità delle principali borse in Europa, Stati Uniti e Asia, consentendo ai clienti l’accesso a bassa latenza ai principali mercati finanziari quali Londra, New York, Tokyo, Francoforte, Chicago, Parigi e Zurigo.  La situazione in Europa e in Italia
In Europa, piattaforme quali CHI-X Europe, Turquoise ed una branca europea di BATS ha favorito l’espansione dell’high-frequency trading. BATS Europe, in particolare, a partire da agosto scorso, ha lanciato in Europa il primo servizio ad offrire contrattazioni su una piattaforma multilaterale di negoziazione tipo dark pool.Le Piattaforme Multilaterali di Negoziazione (Multilateral Trading Facility, MTF) rappresentano mercati alternativi (alla Borsa tradizionale) per la negoziazione di strumenti finanziari. Essi sono stati introdotti con la Direttiva 2004/39/CE (c.d. Market in Financial Instruments Directive – MiFID), recepita in Italia con d.Lgs. n. 164 del 17 settembre 2007. Le MTF sono circuiti di negoziazione, gestiti da imprese di investimento che permettono l’acquisto e la vendita, mediante l’incontro di interessi di negoziazione provenienti da una pluralità di soggetti, di strumenti finanziari già quotati presso una o più borse nazionali. In pratica, le grandi banche ed intermediari finanziari hanno avuto l’idea di consorziarsi e creare tra di loro una “Borsa alternativa”, in cui gli ordini dei clienti, prima di essere trasmessi a Borsa Italiana, vengono compensati all’interno dell’MTF. Esempi in Italia sono rappresentati da TLX di Unicredit, HI-TLX di Centrsim e AIM Italia ed EXTRAMOT di Borsa Italiana (30) . La preoccupazione riguardante la pratica dell’high-frequency trading ha trovato voce istituzionale nell’interpellanza al Ministro dell’Economia e delle Finanze, presentata il 31 luglio scorso, dal Sen. Elio Lannutti (31) .
L’atto di sindacato ispettivo pone un dilemma sul costo-opportunità tra volumi (l’opportunità di fornire spazio a queste tecnologie al fine di incrementare gli scambi, i guadagni da transazione, ed i livelli di liquidità presenti sul mercato) ed efficienza (possibile alterazione dei meccanismi di mercato). L’atto di sindacato ispettivo chiede un intervento urgente del Governo al fine di vietare anche in Italia l’uso del sistema di high frequency trading.
Ragionando in termini di Testo Unico della Finanza italiano, se mediante gli ordini flash, i trader in alta frequenza possono “carpire” anticipatamente le intenzioni di acquisto/vendita degli investitori, si evince – in maniera chiara ed inequivocabile- la fattispecie di abuso di informazioni privilegiate (insider trading (32) ) come insita nei sistemi di negoziazione ad alta frequenza, anche se realizzata con mezzi assolutamente leciti. Inoltre, emettendo una gran quantità di ordini “fittizi” (al solo scopo di intercettare le intenzioni d’acquisto degli investitori e non per un reale interesse ad offrire vere alternative di scambio), a causa dei “segnali” inviati tramite gli ordini successivamente cancellati (nel momento immediatamente successivo all’emissione dell’ordine stesso), il mercato risulta alterato anche dal punto di vista della corretta dinamica di formazione dei prezzi. Questa è un’ulteriore fattispecie di reato nota come aggiotaggio su strumenti finanziari (33) .
Molto difficilmente (anche perché rappresenterebbe un’involuzione tecnologica), la pratica di scambio sarà mai vietata da qualche Stato, in particolare in Italia dove Borsa Italiana e London Stock Exchange hanno realizzato una fusione ormai completata (34) . Piuttosto, è l’attività dei c.d. regulator, ossia delle Autorità di controllo degli scambi che dovrebbe cambiare da una semplice “analisi storica” dei dati ad una “analisi in tempo reale” degli stessi.
Arnuk e Saluzzi (35) forniscono una loro personale interpretazione secondo la quale:
1. rendere gli ordini validi per almeno un secondo eliminerebbe la capacità dei trader di esporre un ordine di negoziazione e cancellarlo subito dopo nel momento in cui tale ordine non intercetta nulla. Gli ordini del tipo “esegui e cancella” sono emessi non per offrire alternative di quotazione e/o negoziazione su un titolo, ma in quanto possono consentire di mappare la regola sottostante l’ordine emesso da un investitore;
2. limitare l’attività dei software di trading per livelli di volatilità giornaliera di un mercato maggiore del 2%, vincolo che fino ad ottobre 2007 il NYSE poneva in essere, consentirebbe di contenere la volatilità complessiva dei mercati. Ma è bene ricordare che la norma fu eliminata per favorire la crescita del business dell’high-frequency trading, visto come una fonte di entrata.  Tratto da: http://www.sisde.it
(23) Acronimo di Global Electronic Trading Company.
(24) La scelta è sempre rivolta verso grosse società con flottante elevato. Il flottante è la quota di capitale azionario non detenuta dall’azionista di riferimento o dal gruppo di controllo di una società, ovvero la quota di capitale effettivamente circolante sul mercato. In Italia, la Consob fissa un limite minimo al flottante dei titoli quotati (oggi il 20%), per garantire un livello di liquidità sufficiente al regolare svolgimento delle contrattazioni.
(25) CHI-X è di proprietà della giapponese Nomura Holdings.
(26) Nell’intento di mantenere la necessaria competitività rispetto al processo di consolidamento e di alleanze in atto tra Borse internazionali, il 1° ottobre 2007 Borsa Italiana S.p.A. ha finalizzato l’integrazione con la Borsa di Londra, il London Stock Exchange (LSE), creando il secondo gruppo borsistico mondiale per capitalizzazione, nonché il primo in Europa. L’operazione di integrazione è avvenuta mediante l’offerta riservata agli azionisti di Borsa Italiana S.p.A. di azioni della holding LSE Group Plc, che controlla la rispettiva società, in cambio di quelle detenute in Borsa Italiana ad un rapporto (concambio) di 4,9 azioni ordinarie del LSE Group Plc per 1 di Borsa Italiana. La proposta è stata approvata dagli azionisti di Borsa Italiana al 99,92% del capitale, l’8 agosto 2007. In seguito all’integrazione, il LSE Group Plc è divenuta la holding della LSE Plc e di Borsa Italiana S.p.A., rimanendo inalterati i rispettivi marchi. Al 31 marzo 2008 la quota complessiva detenuta dalla banche italiane della holding britannica risultava pari al 15%, con partecipazioni di Unicredit (5,95%) e IntesaSanpaolo (5,33%).
(27) Solo NASDAQ-OMX ha un sistema superiore, l’INET Trading System, con una capacità di più di un milione di messaggi a secondo.
(28) Colt offre servizi di proximity hosting a bassa latenza in Europa dal 2007. Attualmente Colt è collegata a oltre 25 delle più importanti Borse e Multilateral Trading Facilities, incluse le Borse principali tra cui Deutsche Börse, SIX (in precedenza SWX), Chi-X, Turquoise e BATs. Colt gestisce in hosting sette di questi sistemi borsistici nei propri data centre.
(29) KVH è stata fondata a Tokyo nel 1999 come operatore di servizi di comunicazione e IT per l’area Asia-Pacifico. Attraverso i data center e le reti su fibra ottica basate su infrastrutture proprie, KVH offre ai clienti aziendali soluzioni di gestione IT e comunicazione integrate che includono servizi gestiti, data networking, accesso Internet e servizi vocali. KVH ha lanciato il proprio servizio di proximity hosting nel 2008 utilizzando il suo Tokyo Data Center come hub, sulla base dell’esperienza maturata nelle connessioni di rete con Tokyo Stock Exchange e Osaka Securities Exchange. Il Tokyo Data Center di KVH è stato inoltre approvato da TOCOM (Tokyo Commodity Exchange) e TFX (Tokyo Financial Exchange) come proprio punto di accesso e provider di proximity hosting dal 2008.
(30) L’art. 12 del d.lgs. n. 164 del 17.9.2007, modificando il Capo II (“Sistemi di negoziazione diversi dai mercati regolamentati”) del Testo Unico della Finanza, nell’art. 77-bis ha attribuito alla CONSOB il compito di individuare, con proprio regolamento, i requisiti minimi di funzionamento dei sistemi multilaterali di negoziazione.
(31) (2-00104) Al Ministro dell’economia e delle finanze – Premesso che:
– l’high frequency trading (HFT) è un tipo di tecnologia, evoluzione del classico trading on-line, che consente, attraverso un sofisticato programma informatico, la realizzazione di un gran numero di operazioni sul mercato finanziario in tempi brevissimi (nell’ordine dei centesimi di secondo);
– pochi operatori possiedono una tale tecnologia e grazie ad essa sono in grado di ricavare enormi profitti;
– dopo la sua introduzione nel 2005, l’HFT ha tuttavia sollevato numerosi dubbi tra gli esperti del settore finanziario ed stato più volte sospettato di consentire, a causa della velocità e del numero elevato di operazioni che è in grado di effettuare, una vera e propria manipolazione dei mercati da parte dei possessori di tale tecnologia a scapito dei concorrenti e della maggioranza degli investitori;
– ne consegue che un cattivo uso o una violazione della sicurezza di un sistema di HFT potrebbe avere gravi ripercussioni sui mercati finanziari peraltro già minati dall’incertezza dovuta alla crisi economica;
considerato che:
– attualmente, secondo notizie di stampa, dove permesso l’HFT controllerebbe la metà delle transazioni;
– un recente episodio riguardante proprio la violazione della sicurezza del sistema HFT del gruppo bancario Goldman Sachs avrebbe provocato la richiesta da parte del Congresso degli USA di intervento della Securities and Exchange Commission, pena la presentazione di un disegno di legge volto a vietare l’uso di sistemi HFT,
si chiede di sapere se il Governo non ritenga urgente intervenire, nelle opportune sedi, al fine di vietare anche in Italia l’uso del sistema di high frequency trading.
(32) Con il termine insider trading si intende la compravendita di titoli (azioni, obbligazioni, derivati) di una determinata società da parte di soggetti che, per la loro posizione all’interno della stessa o per la loro attività professionale, siano venuti in possesso di informazioni riservate non di pubblico dominio (“informazioni privilegiate”) che, per la loro natura, permettono ai soggetti che ne facciano utilizzo, una scelta privilegiata rispetto ad altri investitori sul medesimo mercato. In Italia, l’abuso di informazioni privilegiate è disciplinato dal d.lgs. 24 febbraio 1998 n. 58 (Testo Unico della Finanza, TUF) che ha recepito, tramite la Legge comunitaria del 2004, le indicazioni contenute nella norma europea. Ai sensi del disposto di cui all’art.184 del TUF, compie il reato di abuso di informazioni privilegiate: “[…] chiunque, essendo in possesso di informazioni privilegiate in ragione della sua qualità di membro di organi di amministrazione, direzione o controllo dell’emittente, della partecipazione al capitale dell’emittente, ovvero dell’esercizio di un’attività lavorativa, di una professione o di una funzione, anche pubblica, o di un ufficio: a) acquista, vende o compie altre operazioni, direttamente od indirettamente, per conto proprio o per conto di terzi, su strumenti finanziari utilizzando le informazioni medesime; b) comunica tali informazioni ad altri, al di fuori del normale esercizio del lavoro, della professione, della funzione o dell’ufficio; c) raccomanda od induce altri, sulla base di esse, al compimento di taluna delle operazioni indicate nella lettera a)”. L’articolo 181, comma 1, specifica la nozione di informazione privilegiata: “[…] informazione di carattere preciso, che non è stata resa pubblica, concernente, direttamente o indirettamente, uno o più emittenti strumenti finanziari od uno o più strumenti finanziari, che, se resa pubblica, potrebbe influire in modo sensibile sui prezzi di tali strumenti finanziari”.
(33) Ai sensi dell’art.185 (Manipolazione del mercato) comma 1 del TUF: “Chiunque divulga notizie false, esagerate o tendenziose, ovvero pone in essere operazioni simulate o altri artifici idonei a provocare una sensibile alterazione del prezzo di strumenti finanziari o l’apparenza di un mercato attivo dei medesimi, è punito con la reclusione fino a tre anni e con la multa da uno a cinquanta milioni di lire”.
(34) Al riguardo, recentemente, Xavier Rolet, Chief Economic Officer del London Stock Exchange ha affermato che “gli high-frequency trader sono stati una fonte necessaria di liquidità per le Borse”.
(35) Sal Arnuk, Joseph Saluzzi, Toxic Equity Trading Order Flow on Wall Street. The Real Force Behind the Explosion in Volume and Volatility, Themis Trading, Febbraio 2008.